2月21日，康缘药业发布2022年年报，在公司上市的第20个年头，康缘药业实现营收43.51亿元，同比增长19.25%；归属于上市公司股东的净利润4.34亿元，同比增长35.54%。这一年，康缘药业备受资本关注，股价全年涨幅达到53.19%，最高市值一度达到160.67亿元。截至2022年12月31日，康缘药业期末可供分配利润约38.43亿元。康缘药业拟向全体股东每10股派发现金红利2.2元（含税），不送红股，不进行资本公积金转增股本。以康缘药业总股本584597952股计算，拟派发现金红利合计约12.86亿元（含税），2022年度现金分红比例为30%，尚未分配的利润结转以后年度分配。注射液、口服液产品营收均超10亿从产品结构来看，康缘药业打破了热毒宁注射液多年来销售独大的局面，聚焦银杏二萜内酯葡胺注射液、金振口服液核心大品种强势发展，这三大核心品种产品销售额占康缘药业营收比已达到10%以上，支撑其整体业绩稳健增长。截至2022年年底，康缘药业共获得205个药品生产批件，其中46个为中药独家品种，4个为中药保护品种。在2022版国家医保目录中，康缘药业共有108个品种被列入，这为康缘药业产品销售提供了良好的基础。作为康缘药业核心品种，热毒宁注射液先后被列入国家发布的第六至第十版《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》重型和危重型患者推荐用药，市场份额得以提升。2022年，热毒宁注射液销量同比增长54.29%。逐步成为公司核心产品的金振口服液，是儿科祛痰止咳药品。在抗击新冠疫情期间，康缘药业完成了多中心儿童新冠病毒感染临床试验的研究，实现产品覆盖率、市场规模的提升。作为独家基药品种，2022年金振口服液首次销售规模达10亿元，销量同比大增74.81%。银杏二萜内酯葡胺注射液则是首个获批上市的特异性PAF（内源血小板活化因子）受体拮抗剂，2017年已进入医保，但2019年底，以降价70%的代价医保续约，对该品种造成较大冲击。2021年后，随着该品种以量换价效应逐步体现，销售额开始回升。不过2022年，康缘药业银杏二萜内酯葡胺注射液销量同比下滑14.37%。从产品类别划分来看，2022年，康缘药业注射液品种实现销售收入14.51亿元，同比增长11.26%；非注射剂品种销售收入达到29亿元，占总收入的66.65%，同比增长23.69%，产品结构进一步优化。在非注射液品种中，口服液类产品营收最高，为11.22亿元，同比增长68.45%，主要是金振口服液销售额上升所致。研发投入超6亿，超10款创新药在研在研发投入上，据此前新京报多次盘点上市公司半年报、年报数据，中药企业的研发投入占营收比往往偏低，而康缘药业创新能力稳居中药行业第一方阵，这与其舍得在研发上投入不无关系。2021年，康缘药业研发投入4.99亿元，同比增长31.27%，研发占营收比为13.69%。2022年，康缘药业研发费用再次实现增长，达到6.06亿元，同比增长21.29%，占营收比为13.93%。创新药本身的研发难度就很大，而中药创新药因其产品本身的特殊性，更是“难产”。但康缘药业近两年来均有创新药获批上市。2021年国家药监局批准的48款创新药中，3个为中药新药，康缘药业的筋骨止痛凝胶便是其中之一。2022年国家药监局批准的7个中药新药上市，康缘药业便占了2个。其中，散寒化湿颗粒是继“三方三药”后，首个获批用于新冠病毒感染治疗的抗疫中药新药。另一款获批的中药创新药苓桂术甘颗粒，是首个按古代经典名方目录管理的中药复方制剂（即中药3.1类新药），国家药监局曾表示，苓桂术甘颗粒的上市是深入发掘中医药宝库精华，推进古代经典名方向新药转化的一次生动实践。在康缘药业的研发管线中，还有9款中药创新药在研发，其中，紫辛鼻鼽颗粒、参蒲盆炎颗粒已经进入三期临床研究，苁蓉润通口服液等6款中药新药（含中药改良型新药）正处于二期临床研究。除了中药新药外，康缘药业还布局了化药创新药及生物制品创新药，用于晚期实体瘤的KY1035片在申报临床，用于阿尔茨海默病的氟诺哌齐片已经进入二期临床研究，用于多发性骨髓瘤的生物制品1类在研产品KYS202002A也进入了一期临床研究。康缘药业以中药发展为主体，同时统筹推进化学药、生物药协同发展，建立了国内领先的创新药物研发体系，通过“研发一代、规划一代”的合理布局，研制具有国内外领先水平、临床优势和特色的创新药物。在持续开展创新中药研发与上市品种技术提升的同时，康缘药业也在化学药、生物药领域立足“创新为主，仿制为辅”的理念，力争在重大疾病以及其他与公司销售模式相适应的疾病领域实现创新药物研发的突破。新京报记者 王卡拉校对 翟永军海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP
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点击上方蓝字 关注华安证券研究主要观点中药行业政策利好不断，销售收入逐年增长近年来，国家大力扶持和促进中医药事业发展，从《中医药发展“十三五”规划》《关于推进中医药健康服务与互联网融合发展的指导意见》《中医药法》指导中医药产业发展到2020年《药品注册管理办法》与《中药注册分类及申报资料要求》对中药新药研发提出新要求，无不为中医药传承创新发展指明方向，推动“中医药振兴发展迎来天时、地利、人和的大好时机”。2020年中药行业净利润达1,240,799.67万元，同比增长10.03%。从趋势上看，中药获批数量逐年上升，审批时长大致逐年缩短。2021年共计获批12个，超过前几年之和。中药上市审批时间大致上呈逐年递减趋势，2022年相比2017年缩短92%时长。坚持打造战略大品种，持续释放基药品种发展潜能公司形成以“中药、化学药、生物制药”集群创新发展为主线，以中医药文化养生产业和健康产品为两翼的发展体系。公司战略大品种为抗病毒感染系列的热毒宁注射液和金振口服液以及心脑血管领域的银杏二萜内酯葡胺注射液。热毒宁注射液处方精简，物质基础相对明确，抗病毒，抗炎作用机制较清晰，凭借出众的药物循证证据、临床价值和品牌影响力斩获多项荣誉，并入选多项指南。金振口服液作为核心口服制剂之一，销售情况持续向好，在多个省份集采中陆续中标，市场进一步下沉，未来发展前景良好。银杏二萜内酯葡胺注射液于2019年第二次谈判后再次纳入国家医保目录，以量换价效应明显，2020年销售量为821.14万支，同比增长130.40%，2021年销售量为1,028.63万支，同比增长25.27%，已基本抵消医保降价带来的影响，未来发展可期。除了以上三个战略大品种，公司还选取六个独家基药品种及益心舒片组成“七大基药品种”进行全面开发，在国家基本药物政策全面落实的大环境下，公司独家基药品种众多的资源优势正逐步向市场优势转化，2021年七大基药整体营业收入较上年同期实现增长31.06%。创新药物研发的同时积极开展上市后药物研究公司坚持以创新驱动发展，以中药发展为主体，同时统筹推进化学药、生物药协同发展。2021年11月，公司研制的中药1.1类新药银翘清热片获批上市，该产品是2020年7月1日《中药注册分类及申报资料要求》实施以来首个获批上市的1.1类中药创新药。静脉炎颗粒和九味疏风平喘颗粒的临床试验通知书也顺利获批。2021年公司新获得授权发明专利65件，申报生产批件2个、临床许可2个，并推动一批创新药陆续进入Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ期临床阶段，有效推进一批1.1类创新药的临床前研究工作。公司还持续推进医保或基药重点品种的上市后深入研究，有序开展金振口服液、杏贝止咳颗粒、复方南星止痛膏、龙血通络胶囊、热毒宁注射液等主要品种的循证医学临床研究，同时，深入做好银杏二萜内酯葡胺注射液、桂枝茯苓胶囊、天舒胶囊、通塞脉片等品种的功效成分及作用机制等基础研究，持续积累临床再评价和基础研究证据，为上市品种的学术推广及临床合理用药提供有力支撑。“风险提示行业政策风险；产品研发风险；药品销售不确定性等。
正文 MAIN CONTENT 1中药创新型企业，研发实力强劲1.1 中药化药生物药集群发展，产品管线全面丰富康缘药业于1996年创立，前身为1975年成立的连云港中药厂。公司是集中药研发、生产、销售为一体的大型中药企业，建有“中药制药过程新技术国家重点实验室”等多个国家级科研平台。先后获得中药新药52个，发明专利授权547件；研发实力连续三年位列“中药研发实力排行榜”首位。公司秉承“振兴国药、报效祖国”的历史使命，在几十年的发展历程中形成了以“中药、化学药、生物制药”集群创新发展为主线，以中医药文化养生产业和健康产品为两翼的发展体系，实现大健康产业“素质提升”和“规模扩张”同步发展，全面提升企业核心竞争力。1.2 院士领衔的创新中药公司，股权架构清晰明了公司的实际控制人为董事长肖伟。其中，肖伟通过以江苏康缘集团有限责任公司持有公司29.71%股份，并直接持有公司2.87%股份。中国工程院院士，中药学博士，研究员级高级工程师，第十三届全国人大代表，国家药典委员会执行委员，享受国务院特殊津贴。2000年11月起任公司董事长，2008年10月至2021年4月兼任公司总经理。2005年至今兼任江苏康缘集团有限责任公司董事长。在公司管理层中，肖伟先生，中国工程院院士，中药学博士，研究员级高级工程师，第十三届全国人大代表，国家药典委员会执行委员，享受国务院特殊津贴，任公司董事长。王振中先生，博士研究生，研究员级高级工程师，任董事会董事，副董事长。杨永春先生，大专学历，助理会计师，任董事、总经理。刘权，本科学历，任公司副总经理。康缘药业旗下拥有5家子公司和7家参股公司。1.3 聚焦后疫情时代全面发力，营业收入稳步上升2021年公司营业收入逐步回升。2020年，受疫情影响，公司营业收入与过去几年相比有所下降。2021年，疫情防控有效，使得营业收入逐步回升，2021年营业收入为364,857.00万元，同期增加20.34%，归母净利润为32,054.36万元，同期增加21.92%，扣非归母净利润为30,179.66万元，同期增加8.33%。注射剂为公司营业收入增长做出很大贡献，口服制剂销售收入占比逐渐提高。2020年，受疫情影响，注射剂类产品实现营业收入110,624.11万元，同比降低52.85%，胶囊产品实现营业收入93,305.37万元，同比降低7.17%。2021年，两类产品在后疫情时代营业收入逐渐回升，2021年注射剂类产品实现营业收入130,436.21万元，同比增加17.91%，胶囊产品实现营业收入97,190.45万元，同比增加4.16%。以七大基药品种为代表的口服制剂品种销售额自2018年以来在公司销售结构占比逐步提升，2021年度口服制剂品种已占到公司总收入的56.61%，有效的改善了公司的销售结构，增强了抵御政策风险的能力，发挥了公司品种众多的核心竞争力优势，为公司未来规模的进一步提升提供有力的保障。公司销售毛利率保持稳步增长，2020年受疫情影响略微降低，销售净利率基本保持稳定。由于疫情导致生产、销售活动受限，销售费用率以及财务费用率在疫情期间有所降低，管理费用率升高。2021年销售毛利率基本保持稳定，为71.91%，销售净利率为8.89%，利润状况良好。2021年销售费用率基本维持稳定，为43.39%，管理费用率略微升高，为18.14%。财务费用率下降至0.22%。2中药行业前景良好，市场规模可观2.1 行业政策利好不断，营业收入稳定增长医药行业是我国国民经济的重要组成部分，与国人身心健康密切相关，具有较强的刚性需求，是典型的弱周期行业。国家大力鼓励行业发展，不断出台医药产业政策与配套措施，逐步推动医药行业朝着高质量、创新方向发展。其中，国家带量采购政策是近年来的重磅医药政策，该政策通过“以价换量”的原则，推动医药产业朝着创新方向升级，加快推进医药产业高质量发展。2021年，中国医药制造业保持高速发展态势，研发创新实力稳步增强，产业结构进一步升级，“三医联动”政策逐步完善，四大生物医药产业集聚区战略布局与政策环境建设持续优化，资本市场活跃度显著提高。公司主营产品主要涵盖医药制造业中药细分行业。近年来，国家大力扶持和促进中医药事业发展，把中医药发展摆在突出位置，多次决策部署，出台中药科技产业支持政策，从《中医药发展“十三五”规划》《关于推进中医药健康服务与互联网融合发展的指导意见》《中医药法》指导中医药产业发展到2020年《药品注册管理办法》与《中药注册分类及申报资料要求》对中药新药研发提出新要求，无不为中医药传承创新发展指明方向，推动“中医药振兴发展迎来天时、地利、人和的大好时机”。2020年中药行业净利润达1,240,799.67万元，同比增长10.03%。中药指在中医理论指导下用于预防、诊断、治疗疾病或调节人体机能的药物。主要可以分为三大类：中药材、中药饮片以及中成药。其中，中药材是指中医指导下应用的原生药材，是中成药的基础原料。中成药是指以中草药为原料，经制剂加工制成各种不同剂型的中药制品，包括丸、散、膏、丹等各种剂型。其中，中成药营业收入呈现出逐年稳健增长态势，归母净利润在2017年之前一直增长，后又在2019年后呈现增长趋势。无论是从中药综合还是中成药角度来看，在2017年以前，两者的净利率以及毛利率都呈现出增长趋势，而在2017年以后则有所回落。而从2019年开始，中药综合以及中成药的净利率均有所上升，表明两者市场利润空间有所增加，状况良好。2.2 中药创新实力增强，审批时间大幅缩短2017-2022年一共获批21个中药新药，21个中药新药中，审批时间最长为3606天，最短为239天或应急批准。新冠相关药物审批时间相对较短。最短审批时长较最长审批时长缩短93%。2021年中药行业创新实力逐步增强。新药受理方面，中药新药数量大幅攀升。根据CDE数据整理，2021年度CDE受理中药总量约为1360件，其中，新药申请60件，申请数量较2020年增加32件，增幅达114.29%。新药上市方面，数量为近五年最高。2021年共有12款新药获批上市，占近五年中药获批新药总数的54%。国内装机前十的电池厂都是长远的三元正极合作客户，为响应下游客户需求，全资子公司长远新能源正实施年产6万吨磷酸铁锂项目，产品主要应用于动力领域。公司在铁锂方面拥有多年技术研发储备，目前产品已经送样，客户反馈良好。后续待项目建成，将成为公司营收、利润新的增长点。3 产品管线丰富，覆盖领域全面公司目前主要产品线聚焦病毒感染性疾病、妇科疾病、心脑血管疾病、骨伤科疾病等中医优势领域。共计获得药品生产批件203个，其中43个药品为中药独家品种，共有3个中药保护品种。公司产品共有107个品种被列入2021版国家医保目录，其中甲类47个，乙类60个，独家品种23个；共有43个品种进入国家基本药物目录，其中独家品种为6个。3.1 病毒感染系列——热毒宁注射液触底回弹，金振口服液表现亮眼公司的抗感染系列产品有热毒宁注射液、金振口服液、杏贝止咳颗粒、银翘解毒软胶囊和注射用香菇多糖。其中，热毒宁注射液和金振口服液是公司所有产品中销售最大的两个品种。热毒宁注射液处方精简，仅由三味植物药组成，物质基础相对明确，抗病毒，抗炎作用机制较清晰。目前已申请专利17项，其中已获授权10项。在中国中药产业高质量发展论坛（2020）暨第二届中国中药品牌建设大会上，公司产品热毒宁注射液，凭借出众的药物循证证据、临床价值、科技价值、市场价值、质量保障力和品牌影响力，荣登“临床价值中成药品牌榜”。另外，热毒宁注射液先后被纳入国家卫健委《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》试行第六版、第七版和第八版。金振口服液主要销售群体为儿童，用于小儿急性支气管炎符合痰热咳嗽者。此次疫情中，公司独家产品热毒宁注射液和金振口服液的作用得到了认可和肯定。2020年2月18日在广东省政府新闻办公室举行疫情防控例行新闻发布会上，钟南山院士团队研究证实能在体外抑制新冠病毒引起的细胞病变效应的六种中药中，公司独家品种热毒宁注射液和金振口服液名列其中。 3.2 心脑血管系列——银杏二萜内酯葡胺注射液借力医保持续放量，多产品同步推进公司的心脑血管产品线的代表品种有银杏二萜内酯葡胺注射液、天舒胶囊、龙血通络胶囊、益心舒片、大株红景天片、苁蓉总苷胶囊等。银杏二萜内酯葡胺注射液为公司前三大销售品种之一，占公司营业收入10%以上。作为成分明确的银杏制剂之一，其产品质量稳定均一，目前已申请专利17项，其中已经获授权10项。2019年，银杏二萜内酯葡胺注射液经第二次谈判后再次纳入国家医保目录，医保降价虽对该品种销售额和公司2020年营业收入产生了一定的影响，但该品种在疫情环境下的销售数量取得了较好的增长，2020年销售量为821.14万支，同比增长130.40%，2021年销售量为1,028.63万支，同比增长25.27%，已基本抵消医保降价带来的影响。以量换价效应明显，未来发展可期。3.3 妇科系列——桂枝茯苓胶囊美国临床试验持续开展，国际市场初步探索公司的妇科系列代表品种有桂枝茯苓胶囊、散结镇痛胶囊、益坤宁片、复方益母颗粒、断血流软胶囊等。桂枝茯苓胶囊源于妇科血瘀经典名方，物质基础相对明确，功效成分和抗乳腺囊性增生、抗前列腺增生作用机制相对清晰，质量控制完善，并与药物主要功效相关。目前已申请桂枝茯苓胶囊相关专利21项，其中已获授权11项。桂枝茯苓胶囊正在美国进行临床试验，公司积极推动桂枝茯苓胶囊美国药品注册后续临床试验研究前期准备工作，完成生产工艺研究，建立生物效价、质量平衡等研究方法，与FDA完成CMC研究C型会议，获得FDA肯定答复意见；完成FDA要求的安评研究；进一步论证、细化临床试验方案、统计学方案及人体药代动力学方案。3.4 骨科系列——筋骨止痛凝胶新进医保，腰痹通胶囊稳步增长公司的骨科系列代表品种有腰痹通胶囊、复方南星止痛膏、羊藿总黄酮胶囊、抗骨增生胶囊等。2020年公司骨伤科产品复方南星止痛膏、腰痹通胶囊有较好的增长。2020年12月28日，公司新获批的中药创新药筋骨止痛凝胶经谈判纳入《国家医保目录》，此次被纳入《国家医保目录》后，预计未来将对销售起到积极作用。2021年骨伤科产品营业收入持续稳定增长，营业收入为54,824.41万元，同比增长3.37%。3.5 其他系列——参乌益肾片市场进一步开拓，未来发展可观除了以上四个主要领域，公司还布局了治疗慢性肾衰竭、小儿多发性抽动症等相关的产品。其中，参乌益肾片在2019年新进医保之前基本无销售的情况下，2020年销售收入过千万。4创新药物研发与上市后药物研究同步开展4.1 先进药物研发体系打造优势创新药物公司建立了国际先进的创新药物研发体系，通过“研发一代、规划一代”的合理布局，运用药物开发的先进技术，研制具有国内外领先水平、具有临床优势和特色的创新药物。同时，公司集成生命科学前沿技术，解码上市中药品种的物质基础及作用机制，持续提升已上市产品的生产全过程质量控制水平，并通过上市后循证医学临床再评价，阐明产品的临床优势和安全性，以期为上市品种的学术推广及临床合理用药提供支撑。在持续开展创新中药研发与上市品种技术提升的同时，公司在化学药领域立足“创新为主，仿制为辅”的理念，力争在重大疾病以及其它与公司销售模式相适应的疾病领域实现创新药物研发的突破。公司整体科研及技术开发能力较强，目前共获得发明专利授权547件，拥有中药新药52个，在国内中药企业中处于领先地位。4.2 高素质研发团队助力企业高质量发展公司拥有一支400多名科研人员组成的研究队伍，涵盖中药学、天然药物化学、药物化学、药剂学、药物分析、药理毒理和临床医学等专业领域，具有丰富的新药研制、中试放大研究及产业化经验，人员及专业配备合理。公司先后建设了国家博士后科研工作站、国家认定企业技术中心、中药制药过程新技术国家重点实验室、中成药智能制造国家地方联合工程研究中心等国家级科研平台，并与中科院上海药物研究所、中国药科大学、南京中医药大学、上海中医药大学、英国曼彻斯特大学生命科学学院、哈佛大学医学院等共建联合实验室，开展产学研深度合作，在自主创新的基础上，加强与国内外一流科研机构的协同创新。可以保证公司产品梯队的不断壮大和深入研究。公司是通过科技、研发推动中药现代化的行业领军型企业，多年来始终以振兴国药为使命，积极实施创新驱动战略，加大研发投入，建立了国际先进的创新药物研发体系，在新药证书、有效发明专利、承担国家重大科研项目的数量上均居行业领先水平。 4.3 丰富在研管线为今后营收打造良好基础公司目前在研中药新药30余项、化药创新药10余项，公司始终把提升研发实力作为重要战略之一，聚焦病毒感染性疾病、妇科疾病、心脑血管疾病、骨伤科疾病等中医药优势领域进行中药新药研发。公司目前在研的中药新药项目主要分布于妇儿科、心脑血管、骨伤、呼吸道感染、代谢等疾病领域，已形成了良好的研发管线，将为未来营收的增长打下基础。未来，公司将借助国家关于中医药传承创新发展和新药创制的各项利好政策，持续推进在研品种的快速产出，形成一批中药和化药新产品持续供给市场。已上市品种在研项目，包括效应物质基础和作用机制研究、循证医学研究、适应症拓展、中药品种国际药品注册研究等多个方面。5业绩拆分与投资建议5.1 公司业绩拆分与估值对比公司的主要品种包括注射剂、胶囊、口服液、片丸剂、贴剂、颗粒剂、冲剂、凝胶剂/眼膏剂和其他业务。其中2021年注射剂占整个生意贡献的36%左右，胶囊占26%左右、口服液占18%左右，片丸剂占8%左右，贴剂占6%左右，颗粒剂、冲剂占4%左右，凝胶剂占0.17%，其他业务占0.96%。注射剂类产品中，热毒宁注射液为医保乙类产品，中药独家品种，并且入选多项指南，具有良好的放量基础，2020年和2021年受疫情影响有一定下滑，随着后疫情时代的到来，预计销售收入会逐步回暖。银杏二萜内酯葡胺注射液进入医保后以量换价效应明显，随着进一步的放量以及深入县区市场，预计将来会有更好的发展。基于现有业务，我们给予注射剂类产品20.15%/19.55%/18.93%的增速。胶囊类产品中，桂枝茯苓胶囊为医保甲类品种，物质基础相对明确，功效成分和抗乳腺囊性增生、抗前列腺增生作用机制相对清晰，目前正在美国进行临床试验。天舒胶囊、腰痹通胶囊为医保甲类品种，银翘解毒软胶囊、散结镇痛胶囊、龙血通络胶囊、抗骨增生胶囊为医保乙类品种，基于丰富的产品管线和良好的放量基础，我们给予13.35%/16.21%/15.01%的增速。口服液产品中，金振口服液与七味通痹口服液均为医保乙类品种。金振口服液为公司三大品种之一，入选多项指南，在儿童感冒、急性支气管炎等症状中占有较高的市场份额，基于其良好疗效与口服液的市场前景，我们给予40.65%/30.45%/27.32%的增速。片丸剂类产品中，大株红景天片、参乌益肾片均为医保乙类品种，其中参乌益肾片在2019年新进医保之前基本无销售的情况下，2020年销售收入过千万，随着市场进一步开拓，预计将来会有更高收入。基于现有业务，我们给予26.33%/24.12%/22.05%的增速。贴剂类产品中，复方南星止痛膏为医保甲类品种，销售收入保持较好增长，我们给予10.12%/11.24%/10.05%的增速。颗粒剂、冲剂类产品中，杏贝止咳颗粒为医保乙类品种，克服疫情的影响，市场进一步开拓。复方益母颗粒和九味熄风颗粒也为医保乙类品种，基于现有业务，我们给予25.15%/26.35%/27.02%的增速。凝胶剂/眼膏剂类产品中，筋骨止痛凝胶于2020年12月新进医保，预计将对销售起到积极作用，我们给予100.00%/70.11%/60.76%的增速。其他类的业务因占比较小，统一测算，给予5.12%/8.33%/8.33%的增速。综上，我们预计公司2022-2024年营业收入分别为44.53亿元，53.98亿元，64.82亿元，分别同比增长22.0%、21.2%、20.09%，归母净利润分别为4.12亿元、5.15亿元、6.06亿元，同比增长28.6%、24.9%、17.8%，对应的PE为18.41X/14.75X/12.52X。可比公司估值基于公司的主营业务为中药，产品结构包含心脑血管领域、感冒呼吸领域、糖尿病领域、肿瘤领域等，并拥有院内、院外等多渠道销售，选取包括同仁堂、以岭药业、红日药业、济川药业、天士力、片仔癀等作为可比公司。截至2022年03月22日，可比公司2021-2023年平均PE为41.47X/29.67X/24.50X，公司估值低于可比公司平均水平。5.2 投资建议政策端加强中药扶持，中药市场表现良好医药行业是我国国民经济的重要组成部分，与国人身心健康密切相关，具有较强的刚性需求，是典型的弱周期行业。国家大力鼓励行业发展，不断出台医药产业政策与配套措施，逐步推动医药行业朝着高质量、创新方向发展。其中，国家带量采购政策是近年来的重磅医药政策，该政策通过“以价换量”的原则，倒逼医药产业朝着创新方向升级，加快推进医药产业高质量发展。根据国家统计局数据显示，2020年医药制造业规模以上企业实现营业收入24,857.3亿元，同比增长4.5%；实现利润总额3,506.7亿元，同比增长12.8%。从趋势上看，中药获批数量逐年上升，审批时长大致逐年缩短。2017年-2022年共获批21个中药新药，其中2021年共计获批12个，超过前几年之和。中药上市审批时间大致上呈逐年递减趋势，2022年相比2017年缩短92%时长。产品种类丰富，抗感染系列与心脑血管系列为公司主打产品公司积极布局产品管线，产品治疗领域涵盖了呼吸、心脑血管病、妇科、骨伤科等临床多发、重大疾病领域，已形成较为丰富的产品群。其中呼吸领域的抗感染系列产品热毒宁胶囊、金振口服液市场表现良好，在疫情前的2019年，分别创造出年销量超过5000万支和年销量超过1700万盒的战绩，2020年销量受疫情影响有一定比例下降，但随着后疫情时代到来逐渐回升。而在心脑血管领域，银杏二萜内酯葡胺注射液于2019年纳入国家医保目录，医保降价虽对该品种销售额和公司2020年营业收入产生了一定的影响，但该品种在疫情环境下的销售数量取得了较好的增长，2020年销售量为821.14万支，同比增长130.40%，2021年销售量为1,028.63万支，同比增长25.27%，已基本抵消医保降价带来的影响。以量换价效应明显，未来随着广阔市场的开发和现有医院的单产提高，前景可期。积极研发创新药物，并持续开展已上市药物研究公司整体科研及技术开发能力较强，目前共获得中药新药52个，发明专利授权547件，在国内中药企业中处于领先地位。公司积极研制创新药物的同时，还集成生命科学前沿技术，解码上市中药品种的物质基础及作用机制，持续提升已上市产品的生产全过程质量控制水平，并通过上市后循证医学临床再评价，阐明产品的临床优势和安全性，以期为上市品种的学术推广及临床合理用药提供支撑。在持续开展创新中药研发与上市品种技术提升的同时，公司还在化学药领域立足“创新为主，仿制为辅”的理念，力争在重大疾病以及其它与公司销售模式相适应的疾病领域实现创新药物研发的突破。2021年11月，公司研制的中药1.1类新药银翘清热片获批上市。银杏二萜内酯葡胺注射液研究项、桂枝茯苓胶囊美国Ⅲ期临床试验等项目也在积极推进当中。我们预计公司2022-2024年营业收入分别为44.53亿元，53.98亿元，64.82亿元，分别同比增长22.0%、21.2%、20.09%，归母净利润分别为4.12亿元、5.15亿元、6.06亿元，同比增长28.6%、24.9%、17.8%，对应的PE为18.41X/14.75X/12.52X，我们看好公司“中药、化药、生物制药”集群发展。同时也看好公司院士级别的科研壁垒。公司后续中药创新药及化生药物的逐步兑现将带来估值进一步提高。我们首次覆盖，给予公司“买入”的评级。“风险提示研发进度不及预期，中药研发相比化药和生物药较慢，研究入组需要一定的时间，存在入组不顺利，结果分析不明确等影响因素，并且新产品审批流程及周期存在不确定性。市场开发进度不及预期，医院端及院外市场开发需要结合各地区政策完成开发流程，并且多数医院药事会的开展会有固定的时间节点，开发节奏存在不确定性。药品销售不及预期，成熟市场推广存在增速缓慢的可能，新兴市场药品销售需要一定的市场导入期。政策变化情况，医药市场受政策影响较大，申报流程变更、医保降价、集采降价等对于药品注册及放量存在政策性的不确定影响。“重要提示本文内容节选自华安证券研究所已发布报告:《【华安证券中药】康缘药业（600557）：力克疫情触底回弹，业绩表现稳步向好》（发布时间:20220322)，具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。“分析师介绍谭国超 执业证书号 S0010521120002简介华安研究所自2020年以来，公司战略性加强证券研究能力建设，履行“优化资源配置、服务实体经济”这一初心和使命，致力于构建差异化的研究体系。在证券研究业务面临转折与机遇的背景下，研究所聚焦重点行业，全力打造精英团队，将“内引外培，注重长期累积”的原则一以贯之，切实细化到团队引进、内部协作、激励政策等环节，建立起符合自身需要的培训体系，形成自身强大的人才造血机制，实现自我培养输出研究员的良性循环。未来，研究所还将继续秉承“重点突破、有所为有所不为”的理念，优先布局符合经济转型方向、发展空间广阔的重点行业，根据自身和区域资源禀赋布局特色化领域，为公司高质量发展贡献研究力量。华安证券研究华安证券研究所立足于精品报告，发力卖方研究、实现买卖协同。 立足安徽，放眼全国，在“科技长牛”到来之际，依靠精英团队研究和产业政策解读，回归估值定价本源，顺应市场改革，理性推动研究布局，为用户寻找最优赛道。133篇